U kolumni za tjednik Nacional, objavljenoj 22. kolovoza 2023., zamjenica guvernera Sandra Švaljek objašnjava popratne posljedice pooštravanja monetarne politike.

Činjenica da središnje banke sada plaćaju velike iznose poslovnim bankama dok poslovne banke zadržavaju niske kamatne stope na depozite svojih klijenata, djeluje poput nepravedne popratne pojave borbe protiv inflacije. Treba li takvu situaciju ispraviti – ako ne mjerama monetarne politike, onda mjerama porezne ili neke druge ekonomske politike

Opisi modaliteta provedbe monetarne politike nisu zabavno štivo, osobito ljeti. No, kada postanu kontroverzni te izazovu medijsku i stručnu pozornost te reakcije političara, postaju tema koju treba rasvijetliti i pridonijeti njezinu razumijevanju. Trenutačno su takav status zavrijedile kamate koje poslovne banke u europodručju primaju na sredstva položena kod središnjih banaka, što je jedan od razloga značajnog rasta njihovih ukupnih prihoda i profita.

Od sredine 2022. Europska središnja banka, odlučna u namjeri da spusti stopu inflacije na ciljnu razinu od 2 posto u primjerenom roku, provodi snažno pooštravanje monetarne politike ponajprije dižući ključne kamatne stope – kamatnu stopu na prekonoćne depozite, kamatnu stopu na glavne operacije refinanciranja i kamatnu stopu na mogućnost posudbe na kraju dana. Na devet uzastopnih sastanaka Upravnog vijeća Europske središnje banke kamatna stopa na novčane depozite podignuta je s –0,5 na 3,75 %, odnosno za 425 baznih bodova. Zbog velikih viškova likvidnosti poslovnih banaka deponiranih na njihovim računima kod središnjih banaka, takav je porast rezultirao znatnim plaćanjima kamata bankama europodručja i u pravilu rastom njihovih ukupnih prihoda i profita.

Takvu popratnu posljedicu provedbe monetarne politike s ciljem gušenja inflacije mnogi smatraju neopravdanim subvencioniranjem poslovnih banaka, što je otvorilo brojna pitanja, osobito u svjetlu očekivanja duljeg razdoblja loših financijskih rezultata središnjih banaka. Ovdje su odgovori na neka od njih.

Zašto središnje banke plaćaju kamate na rezerve banaka? Središnje banke počele su plaćati kamate na sredstva poslovnih banaka deponirana kod njih kako bi pospješile djelotvornost monetarne politike. Kamatnim stopama na depozite, kao i onima na kredite poslovnim bankama, središnje banke utječu na visinu svih ostalih kamatnih stopa i cijene različitih oblika imovine.

Je li plaćanje kamata na viškove likvidnosti poslovnih banaka posebnost Eurosustava ili standardni element suvremenih okvira monetarne politike? Eurosustav plaća kamate na viškove likvidnosti poslovnih banaka od svog nastanka 1999., američke Federalne rezerve tu su praksu uvele 2008., a danas je primjenjuju i Bank of England, Bank of Japan i većina središnjih banaka. No isplate kamata poslovnim bankama sve do sada bile su niske te samim time nisu privlačile pozornost. Do 2008. likvidnost poslovnih banaka bila je oskudna i nije postojalo kumuliranje viškova likvidnosti poslovnih banaka na njihovim računima kod središnjih banaka. U razdoblju kada su programi velikog otkupa vrijednosnih papira radi potpore oporavku poslije globalne financijske krize stvorili obilje viškova likvidnosti, kamatne stope na novčane depozite znatno su smanjene. U europodručju su kamatne stope u desetogodišnjem razdoblju od 2012. do 2022. bile jednake ili manje od nule. Drugim riječima, iako je plaćanje kamata poslovnim bankama na njihove rezerve bilo dio monetarnog okvira, te se isplate de facto nisu događale.

Zašto je plaćanje kamata na rezerve poslovnih banaka sada postalo osobito važno? Monetarne politike središnjih banaka od globalne financijske krize naovamo kontinuirano su bile u funkciji podrške gospodarskom rastu i suzbijanja iznimno niskih pa i negativnih stopa inflacije, a to se postizalo niskim kamatnim stopama i otkupom vrijednosnih papira te različitim programima financiranja banaka uz iznimno povoljne uvjete. Likvidnost banaka stoga je rasla te je pojava inflacije 2021. zatekla bankovni sustav u režimu iznimnog obilja likvidnosti. U takvim je okolnostima osnovni instrument monetarne politike postala kamatna stopa na novčane depozite poslovnih banaka na njihovim računima u središnjim bankama, a ne kamatna stopa na zaduživanje banaka kod središnjih banaka. Budući da ona definira zaradu od pasivnog držanja likvidnosti, banke je, s drugim faktorima, uzimaju u obzir u odlukama o aktivnom upravljanju tim sredstvima, odnosno o kreditiranju.

Što plaćanje kamata bankama znači za financijski rezultat središnjih banaka i njihovu sposobnost ostvarivanja zakonskih ciljeva? Nije teško zaključiti da je pooštravanje monetarne politike podizanjem kamatne stope na novčane depozite banaka skupo za središnje banke, odnosno da ono znatno povećava troškove središnjih banaka i dovodi do pada dobiti, a možda i do gubitaka središnjih banaka. Osnovni je cilj djelovanja središnjih banaka, međutim, očuvanje stabilnosti cijena, a ne ostvarivanje profita. S obzirom na njihovu specifičnu ulogu, financijski gubici pa čak i potpuni gubitak kapitala nisu prepreka središnjim bankama za poslovanje i obavljanje zakonskih zadaća. Štoviše, u vremenima kriza kakvo je i razdoblje povišene inflacije, gubici su središnjih banaka opravdani ako su nastali kao neizbježna posljedica politike usmjerene borbi protiv inflacije.

Što smanjenje dobiti središnje banke znači poreznim obveznicima? Pad dobiti ili gubitak središnjih banaka znači da će središnje banke ove, a možda i sljedećih godina, u državni proračun raspodjeljivati znatno niže iznose ili uopće neće ostvariti dobit koju bi mogle prenijeti u proračun. Ipak, to ne mora značiti da središnje banke neće pridonositi punjenju državnog proračuna. Naime, na sredstva deponirana kod središnjih banaka europodručja države također mogu ostvarivati kamate po stopi koja trenutačno ne može biti manja od 0 ni veća od međubankovne kamatne stope €STR umanjene za 20 baznih bodova, pri čemu svaka središnja banka može izabrati kamatnu stopu unutar tako definiranih granica koju će primjenjivati na državne depozite. Većina središnjih banaka, među kojima je i Hrvatska narodna banka, na sredstva na računima države obračunava kamate po najvišoj dopuštenoj kamatnoj stopi, a koja danas iznosi oko 3,45 posto. Procjenjuje se da će do kraja godine Hrvatska narodna banka poslovnim bankama isplatiti oko 460 milijuna eura na osnovi kamata. Prihodi države na osnovi kamata bit će znatno niži, ali bi mogli iznositi između 80 i 90 milijuna eura, što je iznos koji premašuje prošlogodišnji iznos raspodjele dobiti HNB-a u državni proračun.

Treba li drugim mjerama ekonomske politike ispravljati posljedice “subvencioniranja” banaka? Činjenica da središnje banke plaćaju velike iznose poslovnim bankama, dok poslovne banke zadržavaju niske kamatne stope na depozite svojih klijenata, djeluje kao nepravedna redistribucija bogatstva koju bi trebalo ispraviti, ako ne mjerama monetarne politike, onda mjerama porezne ili neke druge ekonomske politike. No pri razmatranjima o uvođenju (ili u slučaju Hrvatske o nastavku primjene) dodatnog poreza na banke trebalo bi voditi računa i o tome da bi takav porez trebalo pažljivo dizajnirati kako ne bi izazvao nepoželjne reakcije tržišta ili nepovoljno utjecao na financijsku stabilnost ako bi zanemario da rast kamatnih stopa dovodi do povećanja kreditnog rizika banaka i s tim povezanih troškova. Osim toga, koliko se god plaćanje kamata na sredstva poslovnih banaka na njihovim računima u središnjim bankama činilo kao negativna posljedica monetarne politike, pitanje je je li njezino ispravljanje nužno s obzirom na to da će se financijski rezultati središnjih banaka postupno oporavljati.

Što se može naučiti iz ove epizode? Neovisno o potezima drugih nositelja ekonomske politike, iz epizode naglog zaokreta monetarne politike središnje će banke izvući pouke za budućnost. Jedan su razlog potencijalno negativne popratne posljedice poput velikih plaćanja kamata bankama, a drugi činjenica da provedba programa otkupa vrijednosnih papira radi kontinuirane podrške rastu podrazumijeva i obvezu njezine dugoročne primjene, a takvu obvezu nije moguće ispuniti ako se okolnosti neočekivano promijene. U nekom novom ciklusu provedbe akomodativne monetarne politike središnje će banke vjerojatno biti opreznije glede volumena i duljine provedbe programa kvantitativnog popuštanja i povećavanja rezervi likvidnosti banaka.

Tekst je dostupan na internetskim stranicama Nacionala.