Guverner HNB-a govori o mogućem zaustavljanju priljeva inozemnog kapitala u Hrvatsku, o neophodnoj fiskalnoj konsolidaciji, o deprecijaciji i obrani kune te o radu središnje banke nakon srpnja 2012. kada mu istječe drugi mandat

Otplata dugova, financiranje deficita i pokretanje gospodarskog rasta u ovoj godini bit će teži negoli u svim prethodnim godinama krize. Loši izgledi za priljev kapitala u Hrvatsku, teškoće kroz koje prolaze vlasnici hrvatskih banaka i državna potrošnja, koju nije lako rezati preko noći u milijardama kuna, jednostavno su se poklopili i odredit će sudbinu Hrvatske 2012.

Za HNB i guvernera Željka Rohatinskog ova će godina vjerojatno biti najzahtjevnija u posljednjih dvanaest, koliko je na čelu središnje banke. Deprecijacija tečaja i očekivanja da će kuna i dalje slabiti za Rohatinskog su opasnost koju dalje neće rješavati deviznim rezervama jer ih smatra "zadnjom linijom obrane". Bude li potrebno, HNB će nastaviti smanjivati kunsku likvidnost bez obzira na mogući rast kamatnih stopa i smanjenje kredita u zemlji.

Rohatinski od Vlade, koja je zasad pripremila Smjernice za izradu proračuna, očekuje puno - snažnu fiskalnu konsolidaciju i početak stvaranja uvjeta za dugoročni rast i razvoj Hrvatske.

 –

Proračun će, prema najavi Vlade, biti spreman za desetak dana. Izgledno je da se u ovoj godini Hrvatska mora osloniti na vlastiti novac više negoli prethodnih kriznih godina. Kolike su u tom pogledu mogućnosti financiranja, kolika su očekivanja od HNB-a, uključujući i pritiske na tiskanje novca, i koliki je vaš manevarski prostor?

Potreba značajne dokapitalizacije europskih banaka, smanjenje njihovog rejtinga te odluke pojedinih središnjih banaka da limitiraju plasmane poslovnih banaka iz tih zemalja u regiju, nepovoljno će u ovoj godini djelovati na priljev inozemnih sredstava u domaće banke i cijenu tih sredstava.

U takvim uvjetima kretanje njihovog kreditnog potencijala te ukupnih mogućnosti financiranja razvoja u zemlji dominantno će zavisiti od kretanja domaće štednje, stranih ulaganja nebankarskog sektora te sposobnosti države da se zadužuje na inozemnim financijskim tržištima. Ovo pak posljednje prvenstveno je vezano uz percepciju rizika zemlje za što je od ključne važnosti pitanje fiskalne konsolidacije. Istodobno je to pitanje od posebnog značaja i s aspekta strukture usmjeravanja kreditnog potencijala banaka, kako bi se izbjegao efekt istiskivanja ostalih sektora sa tržišta kredita.

Prema sadašnjim sagledavanjima, uz pretpostavku smanjivanja proračunskog deficita sukladno intencijama Zakona o fiskalnoj odgovornosti, pozitivne percepcije takve politike od strane financijskih tržišta te uz aktivnu ulogu monetarne politike, ukupni plasmani banaka mogli bi u ovoj godini porasti za 6,5%, u čemu plasmani sektoru poduzeća i stanovništvu za oko 3%. To je niži rast nego u prošloj godini i otvara pitanje kako potrebnog intenziteta fiskalne konsolidacije tako i modaliteta djelovanja monetarne politike. Posebno u kontekstu aktualnih rasprava o krizi u euro zoni, gdje su prisutna razmišljanja kako sama fiskalna konsolidacija nije dostatna da spriječi ponovni ulazak u recesiju ako nije praćena i poticanjima agregatne potražnje mjerama monetarne politike.

Takva razmišljanja nisu novost. Štoviše, HNB se od 2010. godine sam zalaže za takvu kombinaciju fiskalne i monetarne politike, pri čemu treba voditi računa o suštinskoj razlici  između mogućnosti vođenja monetarne politike u euro zoni i u Hrvatskoj. Ona se sastoji u valutnom ograničenju s obzirom da kuna nema međunarodnu konvertibilnost, pa emisijsko kreiranje kuna ex nihilo povećava potražnju za ograničenom ponudom deviza i rezultira deprecijacijskim pritiscima koji su vrlo opasni za stabilnost visoko euriziranog financijskog sustava. Zato je manevarski prostor naše monetarne politike ograničen kretanjem tečaja i razinom deviznih rezervi dostatnom za održavanje eksterne likvidnosti zemlje.

Založili ste se za snažnu fiskalnu prilagodbu koja uključuje smanjenje tekućih rashoda za oko 9 mlrd kuna u 2012., što bi moralo biti povezano i s politički osjetljivim pitanjem - plaćama, odnosno socijalom. Vlada je u Smjernicama najavila rezanje rashoda, ali pokušava dio rješenja iznaći i na prihodnoj strani proračuna. Jesu li Hrvatskoj potrebni novi porezi i koliko se s time može nadomjestiti odgoda radikalnog smanjenja rashoda?

S obzirom na već vrlo visoku razinu ukupne, fiskalne i parafiskalne, presije te nepovoljna očekivanja o kretanju ekonomske aktivnosti pa time i poreznih osnovica u ovoj godini, mogućnosti fiskalne konsolidacije mjerama na strani prihoda su vrlo ograničene, osim naravno u sferi poboljšanja naplate najizdašnijih oblika poreza i doprinosa. Zato bi mjere na tom području trebale biti prvenstveno usmjerene na redistribuciju poreznog opterećenja, prije svega na relativno smanjivanje direktnih poreza i njihovu kompenzaciju povećanjem indirektnih poreza, a sve to u funkciji smanjivanja troškova proizvodnje - naročito bruto troškova rada - i time povećanja konkurentnosti.

Otuda, promatrano u kratkom roku, nema realne alternative potrebi značajnijeg smanjivanja proračunskih rashoda, pri čemu izvorno prorecesijsko djelovanje takvih mjera može i treba biti umanjeno odgovarajućom politikom promjena u njihovoj ukupnoj strukturi. S tekuće potrošnje prema investicijama. Jedino takvom kombinacijom strukturnih mjera na prihodnoj i rashodnoj strani može fiskalna politika početi davati snažnije impulse dugoročno održivom ekonomskom rastu i razvoju.

Pravnu osnovu za takvu politiku pruža Zakon o fiskalnoj odgovornosti, ali treba imati na umu da se od trenutka donošenja tog zakona fiskalna pozicija Hrvatske pogoršala. Deficit konsolidirane opće države u baznoj 2011. godini relativno je veći od predviđenog.

Očekivanja o realnom rastu ekonomske aktivnosti i porezne osnovice u 2012. godini zamijenjena su prognozama o padu ili u najboljem slučaju o stagnaciji te aktivnosti. Nervoza na financijskim tržištima povećava troškove zaduživanja te proračunske izdatke za kamate itd. Pored toga, Hrvatska u idućoj godini postaje članica Europske unije koja će, sasvim izvjesno, zaoštriti fiskalna pravila pa će prilagođavanje njima biti za Hrvatsku tada znatno teže ako se prethodno dovoljno ne poboljša fiskalna pozicija već u ovoj godini. Zato se ocjenjuje da bi fiskalna konsolidacija u 2012. godini trebala biti snažnija od one predviđene Zakonom, s ciljem da se već u 2013. godini eliminira primarni deficit, a zatim započne s ispunjavanjem fiskalnih kriterija za ulazak u euro zonu.

HNB je tijekom krize podržavala visoku kunsku likvidnost i tako nastojala djelovati na uvjete financiranja kako bi se potaknuo gospodarski oporavak. Kazali ste prije dvije godine kako je ekonomija u pat poziciji i da "nema dovoljno čvrste veze između likvidnosti bankarskog sustava i financiranja zdravog ekonomskog rasta po nižim kamatama". Kakva je danas veza između banaka i realnog sektora i što je mogući novi proakrivni scenarij u odnosu na onaj početkom 2010., kad je HNB bila spremna osigurati 10 mlrd kuna nove likvidnosti? 

Ukupni plasmani banaka povećani su u 2011. godini za 26 mlrd. kuna ili za 9,7%, od čega neto plasmani državi za 13 mlrd. kuna (za 51,9%), plasmani sektoru poduzeća za 12 mlrd. kuna (za 10,6%), dok su plasmani stanovništvu stagnirali. To je ubrzanje rasta ukupnih plasmana u odnosu na prethodnu godinu za preko 2 postotna poena, ali i nastavak tendencije povećanja udjela države u njihovoj strukturi te bitno diferenciranih tokova u sferi kreditiranja privatnog sektora proizašlih iz realnog smanjenja potražnja stanovništva.

Promatraju li se u tome samo krediti poduzećima, njihov rast je također ubrzan u odnosu na prethodnu godinu kad je iznosio 8,8%, ali je ipak manji od očekivanog i potencijalno mogućeg. Naime, treba imati na umu da je u funkciji njihovog podržavanja HBOR prenio iz prethodne godine inicijalna sredstva iz tzv. modela A od preko 1 mlrd. kuna, dok je HNB u mjesecu ožujku smanjio obveznu pričuvu banaka za oko 3 mlrd. kuna te najavio mogućnost daljeg smanjivanja za još 6 mlrd. kuna ako bi se ta sredstva koristila za kreditiranje proizvodnje i izvoza.

Međutim, pokazalo se da - i zbog nekih političkih pritisaka - za time nije bilo potrebe, pa je krajem godine HNB bio prisiljen ponovno podići stopu obvezne pričuve jer je povećana likvidnost bankarskog sektora počela pogodovati jačim deprecijacijskim pritiscima na tečaj kune.

To jasno oslikava suštinu problema. Visoka likvidnost banaka suočila se s povećanim rizicima plasmana stagnirajućem realnom sektoru (udio "loših" plasmana u strukturi ukupnih plasmana banaka dostigao je razinu od 12,2%, a kod plasmana poduzećima razinu od čak 19,9%), ali i s ograničenim sposobnostima poduzeća da na osnovi kvalitetnih programa pribave kreditna sredstva, tako da se ta likvidnost u velikoj mjeri usmjerila u sigurne plasmane državi ili je postala osnova za operacije bazirane na očekivanjima o budućem kretanju tečaja u kojima aktivnu ulogu imaju i strane banke.

Poticaj takvim operacijama u značajnoj mjeri daje i neizvjesnost o budućem razvoju ekonomskih prilika u Hrvatskoj i u euro zoni, ali naravno i kratkoročni komercijalni interesi u uvjetima smanjene profitabilnosti bankarskog i cijelog financijskog sektora.

HNB-ove operacije na otvorenom tržištu i otkup obveznica planirani su i za 2011. kao instrument osiguravanja likvidnosti i monetarnog upravljanja, no od toga se odustalo. Koji su uvjeti da HNB započne s operacijama na otvorenom tržištu i što bi to u konačnici značilo za financijski sustav, kreditnu aktivnost i ukupno gospodarstvo?

Nakon što je tijekom 2008. godine HNB počeo snažno otpuštati imobilizirana devizna sredstva bankarskog sustava i nakon što se taj sustav pokazao u naredne dvije godine sposobnim da se sam odupre financijskoj krizi, bez kreditnog sloma, bez gubitka deviznih rezervi i uz zadržavanje stabilnog tečaja, središnja banka je ocijenila mogućim da se ekspanzivnom politikom kunske likvidnosti potakne snažniji rast kreditne aktivnosti.

Namjera je bila da se u tu svrhu ponovno započne s operacijama na otvorenom tržištu, bilo putem repo poslova bilo čistim otkupom vrijednosnih papira države iz portfelja poslovnih banaka, kao mnogo fleksibilnijeg instrumenta regulacije količine novca u opticaju od promjena stope obvezne pričuve. To bi u prvom koraku omogućilo povoljnije zaduživanje države na domaćem tržištu, a onda bi se prenijelo i na uvjete kreditiranja ostalih sektora.

Preduvjet za to bio je da se, sukladno Vladinom Programu gospodarskog oporavka, smanji fiskalni deficit, kako bi se znatan dio tako omogućenog prirasta kreditnog potencijala banaka u konačnici usmjerio prema realnom sektoru. Međutim, to se u praksi nije dogodilo. Naprotiv fiskalni deficit je dodatno povećan, tako da je HNB morao odustati od ove ideje, te je - nakon razmatranja cjeline problema s vodećim bankarima i poduzetnicima - slične  učinke pokušao ostvariti "klasičnim" smanjivanjem stope obvezne pričuve, o čemu sam već govorio.

Polovični rezultati koji su pri tome ostvareni ne znače odustajanje od prvobitne zamisli ponovnog uvođenja operacija na otvorenom tržištu u 2012 godini, kada zbog problema s priljevom inozemnog kapitala u bankarski sektor takve operacije mogu objektivno imati još veći značaj, ali preduvjeti za to se nisu u međuvremenu izmijenili. Štoviše, zbog daljnjeg pogoršanja fiskalne situacije tijekom 2011. godine, oni su još važniji.

U siječnju je HNB dvaput intervenirala na deviznom tržištu kako bi zaustavila slabljenje kune, a povećala je i obveznu rezervu na 15 %. Koliko je HNB spremna potrošiti deviznih rezervi tijekom 2012. i koliko je ova godina rizična u pogledu očuvanja stabilnosti kune u usporedbi s razdobljem od 2008. do 2011.?

Intervencijama na deviznom tržištu u prvoj polovini siječnja ove godine HNB je ukupno prodao poslovnim bankama 327 mil. eura kako bi oslabio deprecijacijske pritiske na tečaj kune. Povećanu potražnju za devizama banke su tada uglavnom obrazlagale sezonskim razlozima u smislu povećanih obveza sektora poduzeća prema inozemstvu te podizanja efektive od strane stanovništva u vrijeme kad je priljev deviza sezonski nizak. Međutim, takvo obrazloženje je samo djelomično, na što ukazuju i podaci o kupoprodaji deviza između banaka i njihovih komitenata.

Tako su npr. u razdoblju između 2. i 17. siječnja, dakle između dviju intervencija središnje banke, poslovne banke temeljem spot poslova neto prodale pravnim osobama devize u iznosu od 184 mil. eura, ali su i neto otkupile od fizičkih osoba 65 mil. eura, odnosno ukupno su neto prodale nebankarskom sektoru "samo" 124 mil. eura. Istodobno, stranim su bankama prodale 85 mil. eura, dok su preostala sredstva koristile za uravnoteživanje svojih deviznih pozicija u očekivanju buduće potražnje i radi smanjivanja vlastitog valutnog rizika.

Iako ove podatke ne treba generalizirati, oni su ipak vrlo indikativni s aspekta identifikacije osnovnih uzroka aktualnih i potencijalno budućih deprecijacijskih pritisaka. Posebno kad se povežu sa rastom cijena u forward poslovima te činjenicom da u neto kupnji deviza od strane pravnih osoba relativno značajan udio imaju i financijske institucije kod kojih ne postoje obveze većih plaćanja prema inozemstvu.

Na osnovi svega toga može se zaključiti da u deprecijacijskim pritiscima dominira faktor neizvjesnosti i nervoze, koji ima ishodište u raskoraku između ograničenih izgleda u pogledu budućeg priljeva deviza i potencijalne potražnje za njima. Time se stvaraju deprecijacijska očekivanja koja su vrlo opasna jer se brzo mogu pretvoriti u "samoispunjavajuća", u smislu da svaka efektivna deprecijacija tečaja dodatno potiče i podržava očekivanja o daljnjoj deprecijaciji.

Zato je HNB brzo reagirala, a to će raditi i ubuduće. Međutim, takav tip reakcije ima svoje suštinske i logičke granice. Suštinski, to je pitanje "tolerantnog" smanjenja deviznih rezervi središnje banke koje ne bi od strane financijskih tržišta i vjerovnika bilo percipirano kao bitno smanjenje sposobnosti zemlje da uredno servisira svoje inozemne obveze. Logički, to je pitanje racionalnosti udovoljavanja deprecijacijskim očekivanjima motiviranoj potražnji za devizama smanjivanjem deviznih rezervi, umjesto da se ta potražnja jednostavno ograniči snažnijim smanjivanjem kunske likvidnosti. Do sada HNB je koristio samo prvi pristup - ograničeno smanjivanje deviznih rezervi - ali to se pokazalo nedovoljnim pa je aktiviran i drugi pristup 

Nova Vlada najavila je mogućnost da dio potraživanja banaka bude u funkciji konsolidacije gospodarstva. Kako banke u Hrvatskoj mogu, na najprimjereniji način, podržati gospodarski oporavak?

Neupitno je da teret krize trebaju snositi svi, kako iz moralnih tako i iz čisto ekonomskih razloga. Naime, nemoguće je da se jedan sektor, u ovom slučaju banke, nastave ponašati na nepromijenjeni način ako njihovi izravni poslovni partneri - depozitari i korisnici kredita - dolaze u sve veće teškoće, jer se time automatski pogoršavaju i uvjeti poslovanja banaka. Toga su one potpuno svjesne i same poduzimaju određene mjere, npr. reprogramiranje kredita, kako bi djelomično olakšale teret otplata, a time smanjile i svoje troškove rezervacija i otpisa.

Pitanje je, naravno, je li to dovoljno i što se može još učiniti. U tom smislu već se duže vrijeme raspravlja o mogućnosti uvođenja novih poreza bilo na aktivu banaka, bilo na njihovu ostvarenu dobit, ili pak o općem oporezivanju financijskih transakcija. O tome postoje različita mišljenja pa i neka konkretna iskustva, o čemu se i HNB već očitovao. Ukratko, smatramo da bi uvođenje poreza "mađarskog tipa" bilo kontraproduktivno, dok se kod ostalih poreza, npr. povećanja poreza na dobit ili oporezivanja dividende, treba poštovati ustavno načelo o ravnopravnosti uvjeta privređivanja, odnosno da bi takvo oporezivanje trebalo onda primjenjivati na sve ekonomske entitete, a ne samo na jedan sektor.

To ne negira činjenicu da je bankarstvo po mnogo čemu specifična djelatnost, što dopušta i traženje nekih specifičnih rješenja. Jedno od njih moglo bi biti i spomenuto pretvaranje dijela nenaplaćenih potraživanja banaka u njihove uloge u trgovačkim društvima čime bi se banke stavile u poziciju da izravno participiraju u pokušaju konsolidacije tih društava. Kod toga su, međutim, značajna dva pitanja. Prvo se odnosi na tehnički i kadrovski kapacitet banaka da preuzmu dio upravljačkih funkcija u sektoru poduzeća, a drugo se odnosi na stupanj moguće izloženosti tih banaka prema ulaganjima u materijalnu imovinu i u vlasnički povezane osobe. To je pitanje precizno regulirano zakonskim propisima u funkciji disperzije rizika i može predstavljati relativno značajno ograničenje za pretvaranje potraživanja u vlasničke uloge kod malih banaka. Netko će možda kazati da se propisi mogu mijenjati, ali tu treba biti jako oprezan. Najgori scenarij bio bi da dobra banka preuzimajući "lošeg" komitenta postane "loša" banka, jer bi tada šteta bila višestruka.

Zato, ne umanjujući pozitivne učinke i takvih mjera, najveći mogući doprinos banaka oporavku gospodarstva ipak prvenstveno leži u sferi njihovih kreditnih politika, odnosno dostatnoj ponudi kredita za financiranje proizvodnje i izvoza uz povoljnije uvjete kreditiranja.

S obzirom na ukupno stanje bankarskog sektora u euro zoni, takva ponuda kredita u velikoj će mjeri zavisiti i od usklađenosti monetarne i fiskalne politike u Hrvatskoj, kojom bi se u 2012. godini trebala održavati odgovarajuća likvidnost financijskog sektora bez većih pritisaka na tečaj kune i bez efekata istiskivanja sektora poduzeća na tržištu kredita od strane države. I ne samo to. Iskustvo iz protekle dvije godine jasno pokazuje da povećana likvidnost banaka omogućena spuštanjem stope obvezne pričuve nije sama po sebi dovoljna da znatnije poveća kreditnu aktivnost prema realnom sektoru, ako ju ne prati spremnost banaka na povećani rizik i, možda još važnije, kvalitetni programi poduzetnika za koje se traže krediti.

Još prije godinu dana mislili smo kako se Hrvatskoj isplati preuzeti euro bez obzira na teškoće u eurozoni. Nemamo veliki prostor za neovisnu monetarnu politiku, a koristi od ulaska u eurozonu nisu nam se činile upitnima - od uklanjanja tečajnog rizika, rasta kreditnog povjerenja, rejtinga, sniženja kamatnih stopa do sigurnosti za investitore. U međuvremenu je politička kriza pokazala sve slabosti eurozone. Vjerujete li u rješenje za eurozonu u nekom razumnom roku? 

Eurozona, kao najviši integracijski oblik unutar EU, prolazi kroz ozbiljnu krizu jer ostali integracijski elementi, posebno fiskalna pravila i politike, nisu prethodno bili dovoljno usklađeni i respektirani da bi omogućili optimalno funkcioniranje monetarne unije. Zato se parcijalni problemi u sferi tih elemenata i politika izravno prenose u monetarnu sferu, koja ih onda - pod cijenu ne malih kolateralnih šteta - nastoji ublažiti, ali ih sama ne može riješiti. Otuda se sada inzistira na jačanju integracijskih elemenata u fiskalnoj sferi, što je socijalno i politički osjetljivo pitanje, dok se kao alternativa tome navodi mogućnost raspada monetarne unije, u cjelini ili u dosadašnjem obliku.

Nezahvalno je prognozirati kakav će biti konačni ishod pregovora o tom pitanju. iako su svi svjesni da bi raspad monetarne unije i povratak na vlastite valute bio vrlo skupa operacija, Za sve, a posebno za visoko zadužene zemlje koje ne bi mogle uspostaviti paritet svojih valuta prema euru kakav je bio u trenutku njihovog ulaska u euro zonu. Realno je stoga pretpostaviti da bi upravo ta činjenica mogla odigrati ključnu ulogu u rješavanju problema, odnosno u opstanku monetarne unije.

U tom slučaju, ulaskom u Europsku uniju Hrvatska preuzima i obvezu ulaska u eurozonu, kada za to ispuni utvrđene kriterije. Time se, naravno, potpuno gubi monetarni suverenitet ali se potencijalno ostvaruju i određeni probici koje omogućava dobro funkcionirajuća monetarna unija.

Kako će se Hrvatska pozicionirati u EU i kamo pripadamo s obzirom na gospodarsku i fiskalnu poziciju?

EU, pa i eurozonu, sačinjavaju zemlje koje se - i pored dosadašnje konvergencije - još uvijek međusobno značajno razlikuju po svojim ekonomskim performansama. Najvećim dijelom to je posljedica bitno različitog stupnja razvoja na kojem su one ulazile u Uniju, tako da i danas (isključi li se Luxemburg kao specifična zemlja s visokim dohotkom) bruto domaći proizvod po stanovniku izražen po paritetu kupovne snage u zemljama euro zone varira u rasponu 1:2, te 1:3 kod ostalih članica Europske unije.

Međutim, razlike u općim ekonomskim performansama proizlaze i iz različitih struktura tih ekonomija te, što je posebno značajno, iz razlika u njihovim autonomnim politikama zbog kojih se opća financijska kriza s različitim intenzitetom odražava i na pojedine zemlje. Tako je npr. zajednička tendencija povećanja nezaposlenosti vrlo različitog intenziteta po zemljama, rezultirajući aktualnim stopama nezaposlenosti u rasponu između 5% i 20%.

Slična je i situacija u fiskalnim pozicijama, gdje saldo proračuna konsolidirane opće države varira između suficita od 1% i deficita od 10% BDP-a, dok javni dug varira između 2% i 160% BDP-a. U tome je značajno da, prema aktualnim procjenama, u 2011. godini samo 7 od 27 zemalja ima fiskalni deficit manji od 3% BDP-a, a tek 13 zemalja javni dug manji od 60% BDP-a, što znači da većina članice Europske unije i, čak, euro zone zapravo ne ispunjava Maastrichtske kriterije. Faktor konvergencije koji proizlazi iz zajedničkog tržišta najizraženije djeluje na području inflacije koja se u prošloj godini uglavnom kretala između 1,5 i 4%, dok su platno bilančne pozicije pod snažnim utjecajem sektorskih struktura gdje se relativno smanjenje priljeva od turizma posebno odrazilo na deficite u mediteranskim zemljama.

Usporede li se u tom kontekstu odgovarajući podaci za Hrvatsku (BDP po stanovniku po paritetu kupovne snage oko 14 tisuća eura, stopa nezaposlenosti 12,5%, proračunski deficit bez HAC-a 5,5%, a javni dug 45% BDP-a, stopa inflacije 2.3%, uravnoteženi saldo platne bilance, inozemni dug 99% BDP-a ili 250% vrijednosti izvoza roba i usluga, devizne rezerve na razini polugodišnjeg uvoza) s odgovarajućim podacima za EU, moguće je zaključiti da je Hrvatska po stupnju svog razvoja na prosjeku deset zemalja novih članica EU (oko 62% prosjeka cijele Unije), sa sličnim problemima na području zapošljavanja ali i sa  značajno većim proračunskim deficitom te - zbog manje izvozne orijentiranosti - bitno većim stupnjem inozemne zaduženosti u odnosu na godišnju vrijednost izvoza roba i usluga. Nasuprot tome, Hrvatska ima povoljnije pokazatelje od prosjeka novih članica u pogledu relativne visine deviznih rezervi te stope inflacije. Ovo jasno pokazuje u kojim elementima je Hrvatska potencijalno ranjivija od drugih članica EU na sličnom stupnju ekonomskog razvoja, odnosno o kojima treba voditi posebnu pozornost u svom budućem razvoju.

Problemi eurozone nametnuli su hrvatskim građanima pitanje povjerenja u euro, a problemi vlasnika naših banaka i pitanje sigurnosti štednje bez obzira na zakonom zaštićeni iznos depozita. Kako biste komentirali spomenute rizike?

S udjelom od 74% u valutnoj strukturi devizne i 62 % u strukturi ukupne štednje, udjelom od 63 % u valutnoj strukturi domaćih kredita, 78 % u strukturi inozemnog duga te 56% u strukturi ukupnih likvidnih sredstava, euro je apsolutno dominantna valuta u financijskom sustavu Hrvatske. Otuda se promjene međuvalutarnih odnosa između eura i ostalih vodećih valuta u odgovarajućoj mjeri prenose i na ekonomske subjekte u Hrvatskoj, iz čega za njih proizlaze i određeni rizici u poslovanju s entitetima izvan euro zone.

Međutim, s obzirom na tako visok stupanj euriziranosti našeg financijskog sustava te činjenicu da se oko 60% vanjskotrgovinske razmjene Hrvatske odvija sa zemljama Europske unije, dokle god Hrvatska ne postane članica euro zone, za nas je od presudnog značaja tečaj kune prema euru, na održavanje čije stabilnosti je usredotočena i politika HNB-a.

Kada je pak riječ o domaćim bankama u stranom vlasništvu, sve su one visoko kapitalizirane - gotovo dvostruko više od regulatornih zahtjeva u Europskoj uniji - i dobro posluju, što je značajan element sigurnosti za njihove depozitare.

Međutim, činjenica da se neke od inozemnih banaka-majki susreću u posljednje vrijeme s ozbiljnim problemima u poslovanju iz kojih proizlaze i zahtjevi za njihovom dokapitalizacijom, logično nameće pitanje mogu li one to uraditi na način da povuku dio "viška" kapitala iz hrvatskih banaka i tako potencijalno oslabe domaći bankovni sektor. O tome smo već govorili u nekoliko navrata i zato ovdje samo kratka napomena. Relativni višak kapitala kojeg velike inozemne banke drže u Hrvatskoj ipak je premali da bi njegovim povlačenjem banke-majke mogle osjetnije rješavati svoje domicilne probleme, dok je u pojedinim slučajevima gdje to nije tako HNB jasno izrazio svoju odlučnost da spriječi takve operacije.

Zato ne iznenađuju izjave stranih banaka kako nemaju namjeru povlačiti jamstveni kapital iz domaćih banaka u svojem vlasništvu. To ne znači da je situacija lišena problema jer se kriza u bankarskom sektoru euro zone ipak u određenoj mjeri prenosi i na Hrvatsku, posebno na području priljeva inozemnih depozita i kredita kroz kanale poslovnih banaka.

U srpnju ove godine istječe vaš drugi šestogodišnji mandat. Kako gledate na mogućnost za treći mandat na poziciji guvernera HNB-a i koliko je važan nastavak dosadašnje monetarne nakon 2012.? Mediji, čiju je naklonost stekao vaš zamjenik Boris Vujčić, u prvi plan stavljaju značaj kontinuiteta monetarne politike kakvu ste vi vodili.

Pod izrazom "kontinuitet monetarne politike HNB-a" obično se podrazumijeva politika održavanja stabilnog tečaja kune prema euru u funkciji ispunjavanja temeljnog cilja središnje banke, a to je održavanja niske stope inflacije. Međutim, pri tome se često zanemaruje da stabilan tečaj nije sam po sebi eksplicitni cilj monetarne politike, već sredstvo za ostvarivanje ukupne stabilnosti financijskog sustava i da se u zavisnosti od promjene stanja u tom sustavu mijenjaju i modaliteti vođenja politike tečajne politike, 

Tako je do izbijanja svjetske financijske krize 2008. godine politika HNB-a bila prvenstveno usmjerena na ograničavanje priljeva inozemnog kapitala kroz bankovni sustav i njegovu transformaciju u ekspanzivan rast kredita, koji je omogućavao visoku potražnju i pojavu "balona" na nekim segmentima domaćeg tržišta te rezultirao visokim deficitom platne bilance i brzo rastućim inozemnim dugom. Djelujući tako u pravcu ograničavanja ponude deviza u tom razdoblju, HNB je istodobno ublažavao i aprecijacijske pritiske na tečaj kune.

Nakon 2008. godine situacija se bitno mijenja. Znatno usporen priljev deviza u zemlju po svim osnovama - izvoz, zaduživanje, investicije - u kombinaciji s povećanim otplatama inozemnih kredita i rigidnom javnom potrošnjom vrši pritisak na deviznu likvidnost i dovodi do deprecijacijskih pritisaka na tečaj kune. HNB reagira otpuštanjem prethodno imobilizirane likvidnosti bankovnog sustava, čime se omogućava uredno servisiranje inozemnih obveza i neutraliziraju deprecijacijski pritisci na tečaj bez gubitka deviznih rezervi središnje banke.

Sada, na početku 2012. godine nastupa novi element. Kriza u eurozoni prijeti da, barem privremeno, gotovo potpuno zaustavi neto priljev inozemnog kapitala u bankovni sektor i poveća troškove refinanciranja postojećih obveza, nasuprot čemu kratkoročno stoje uglavnom samo devizne rezerve središnje banke. Počne li ih ona značajnije gubiti, bit će to jasan signal financijskim tržištima da Hrvatska ulazi u fazu povećanih problema s eksternom likvidnošću, na koji će ta tržišta brzo reagirati i u pogledu spremnosti financiranja i u pogledu njegove cijene. Zato, HNB opetovano ukazuje na problem i poziva Vladu da svojim mjerama, posebno snažnom fiskalnom konsolidacijom, smanji pritisak na devizne rezerve, što bi onda središnjoj banci olakšalo i održavanje stabilnosti tečaja u narednom razdoblju. U protivnom, ona će morati značajnije smanjivati kunsku likvidnost sa svim posljedicama na rast kamatnih stopa i manju dostupnost kredita u zemlji.

Dakle, iza relativnog privida o dugoročnom kontinuitetu "politike stabilnog tečaja" zapravo stoje bitno različite situacije u pojedinim razdobljima, od kojih je svaka tražila i traži specifična rješenja. Ona su pak bila i ostala predmetom mnogih dilema te nesuglasja. vanjskih i unutarnjih. Zato, uspješan rad središnje banke ne pretpostavlja zadržavanje nekog apstraktnog "kontinuiteta", već odlučnost i sposobnost da se primjereno reagira na svaki novi izazov, neovisno od mogućih otpora i bez obzira od koga oni dolaze.