Intervju novinske agencije Reuters s članom Upravnog vijeća Europske središnje banke i guvernerom Hrvatske narodne banke Borisom Vujčićem

P: Postoje naznake da je hrvatsko pristupanje europodručju obilježila jednokratna inflacija uslijed prilagodbe cijena poslovnog sektora. Kakvo je vaše iskustvo?

O: To se doista dogodilo, ali ne smatram to zabrinjavajućim. Naše iskustvo nije različito od onog koje su imale druge zemlje pri uvođenju eura. Podaci dobiveni na temelju brze procjene inflacije i naši podaci za kratkoročno prognoziranje inflacije potvrđuju da je uvođenje eura imalo određeni utjecaj na cijene, posebno u sektoru usluga. No to je bilo očekivano i nije bilo velikog opsega, jednokratni učinak iznosio je nekih 0,3 do 0,4 postotnih bodova. To je u velikoj mjeri u skladu s iskustvima svih ostalih zemalja koje su uvele euro.

P: Kako ocjenjujete najnoviju odluku politike ESB-a i reakciju tržišta?

O: Mislim da je sa sastanka poslana prilično jasna poruka: U ožujku ćemo podići kamatne stope za još 50 baznih bodova, čime ćemo isključiti neočekivana iznenađenja u podacima. Nakon toga, vidjet ćemo kakvi će biti podaci u sljedećim mjesecima i odlučiti o daljnjim mjerama u pogledu kamatnih stopa. Odluka se ne razlikuje u stvari od onoga što smo rekli u prosincu. Reakcija tržišta jest takva kakva jest. Mislim da ne moramo obraćati preveliku pozornost neposrednoj reakciji tržišta. Kreditni kanal važniji je kanal transmisije za naš cilj, i naš je zadatak pratiti funkcioniranje te transmisije.

P: Možemo li očekivati da će kamatne stope rasti i nakon ožujka, kako mnogi vaši kolege kažu?

O: S obzirom na današnju situaciju, složio bih se da je vjerojatno da će doći do aktivnosti u kamatnim stopama i nakon ožujka. No, pričekat ćemo podatke te tada u svibnju, lipnju i srpnju odlučiti što ćemo učiniti.

P: Tržište predviđa konačnu kamatnu stopu od 3,4%-3,5%. Je li to realno očekivanje?

O: Zadaća je tržišta da pokuša predvidjeti konačnu kamatnu stopu, no to nije nešto čime se mi trebamo baviti u ovom trenutku. Pričekat ćemo podatke i napraviti procjene u skladu s njima. Dopustite mi da ponovim, s trenutačnog stajališta, uzimajući u obzir najnovije podatke i naše projekcije, vjerojatno će i nakon ožujka doći do daljnjih aktivnosti u kamatnim stopama a pitanje konačne kamatne stope ostavio bih za kasnije.

P: Hoće li kamatne stope prestati rasti do ljeta?

O: Mislim da ne trebamo kalendarski pristupati tom pitanju. Uobičajeno je, naravno, da ciklus porasta kamatnih stopa traje neko vrijeme, zatim možda dolazi do pauze, ili ne, a zatim se taj ciklus može i nastaviti, ovisno o podacima. Tada se obično kamatne stope održavaju na tom nivou neko vrijeme dok se ne osigura da je inflacija dovedena u željene okvire.

P: Ako, kako kažete, održavate kamatnu stopu na tom nivou „neko vrijeme“, znači li to da tržište pogrešno tumači ESB-e kada predviđa smanjenje kamatnih stopa početkom 2024.?

O: Ne bih ulazio u razgovor o smanjenju kamatnih stopa u trenutku dok smo još uvijek u razdoblju njihova porasta.

P: Zanima li vaš više ukupna ili temeljna inflacija?

O: Zanimaju nas obje. Jasno je da je monetarna politika bolje pripremljena za temeljnu inflaciju jer nju uglavnom pokreću šokovi na strani potražnje. Temeljna inflacija daje jasniju sliku temeljnih inflatornih pritiska te nam stoga može ukazati na smjer kretanja same ukupne inflacije, pod uvjetom da gospodarstvo nije pod udarom višestrukih šokova koji mogu zamagliti odnos između temeljne i ukupne inflacije. Uz to, kada ukupna inflacija ima važnu privremenu sastavnicu, težište na mjerama temeljne inflacije može pomoći u izbjegavanju pogrešaka monetarne politike. No, ukupna i temeljna inflacija nisu neovisne jedna od druge a stabilna ukupna inflacija krajnji je cilj monetarne politike budući da građane zanimaju cijene proizvoda koje kupuju. Očigledno nema smisla pretvarati se da ljudi ne jedu ili se ne voze.

P: Što očekujete od temeljne inflacije kako bi bili sigurni da politika djeluje i da idete u pravom smjeru?

O: Moramo vidjeti održivo smanjenje temeljne inflacije. Jasno je da je temeljna inflacija još uvijek previsoka.

P: Kada mislite da bi se to moglo dogoditi?

O: Prvi podaci o HIPC-u za siječanj 2023. koji ukazuju na manje inflatorne pritiske od očekivanih, jači euro, novi terminski ugovori za energiju, robu i hranu ukazuju da bi u projekciji koja se objavljuje u ožujku moglo doći do revizije prognoze ukupne inflacije prema dolje. Međutim, moramo imati na umu da greške u uvjetnim pretpostavkama, koje se uglavnom temelje na terminskim ugovorima, posebno onima koji se odnose na cijene energije, objašnjavaju gotovo tri četvrtine pogrešaka u nedavnim projekcijama inflacije koje su izradili stručnjaci Eurosustav-a i ESB-a. Uz njihov izravan utjecaj na potrošačke cijene energije, pogreške u pretpostavkama također imaju i neizravan utjecaj na projekcije inflacije bez energije, tako da se samo možemo nadati da će nove pretpostavke imati manje pogrešaka.

Ponovno otvaranje Kine jest rizik. No, postoji i niz velikih energetski vrlo intenzivnih tvrtki koje su smanjile ili obustavile proizvodnju jer su cijene energije bile više od razine rentabilnosti. Budući da je došlo do snažnog pada cijena, možemo očekivati da će se one ponovno otvoriti a to bi na neki način, i u određenoj mjeri, moglo djelovati i kao automatski stabilizator cijena. Na Petrokemiju, tvrtku koja se bavi proizvodnjom umjetnih gnojiva, otpada 25% ukupne potrošnje plina u Hrvatskoj. Ta je tvrtka sada zatvorena, ali moguće je da će uz niže cijene plina ponovno pokrenuti proizvodnju.

P: S obzirom na ovu nesigurnost, je li vam težište više na stvarnim podacima ili na projekcijama?

O: U vremenima u kojima vlada visoka razina nesigurnosti, manje se oslanjamo na projekcije, posebno što se tiče podatka u budućnosti.

P: Je li ukupna inflacija dosegla svoj vrhunac?

O: Vjerujem da jest, već sam u studenome ustvrdio da me ne brine daljnji rast inflacije, nego njezina ustrajnost.

P: Dezinflacija će biti brza, no što je s onim zadnjim korakom, padom s 3% na 2%? Hoće li to biti najteže?

O: Općenito uzevši, taj zadnji korak mogao bi biti težak ako temeljna inflacija, koja je često usporena, bude glavni pokretač kretanja ukupne inflacije, pogotovo u okružju rastućih pritisaka na plaće. U tom slučaju, monetarna politika mora biti dovoljno restriktivna da gurne temeljnu inflaciju prema dolje, što nije lak zadatak jer bi mogao podrazumijevati relativno visoku razinu žrtve. S druge strane, postoji mogućnost da ukupna inflacija padne na 2% mnogo ranije nego se očekivalo zbog različitih čimbenika koji djeluju na strani ponude a koji bi se brzo mogli preliti na netemeljne sastavnice inflacije i snažno smanjiti ukupnu inflaciju, na razine ispod temeljne. U tom bi slučaju zadaća kreatora monetarne politike isto bila teška, no u drugom smislu. Morali bismo objasniti javnosti razlog za održavanjem restriktivne monetarne politike u uvjetima kada je ukupna inflacija već pala.

Međutim, cijeli proces usporavanja inflacije može istovremeno biti više ili manje izazovan jer smo sada u boljoj poziciji nego što smo to bili prije dva ili tri mjeseca. Tako da su uvjeti za spuštanje očito mnogo bolji. Gospodarstvo se pokazalo otpornijim, zima je blaga, cijene energije su pale i smanjena su uska grla u opskrbi. Pouzdanje potrošača ostalo je prilično snažno a sektor usluga dobro se nosio s otvaranjem gospodarstva i snažnom potražnjom za uslugama vezanima za slobodno vrijeme.

P: Postaje li prelabava fiskalna politika kontraproduktivna?

O: S obzirom da je većina mjera koja je dovela do povećanja državnih rashoda privremena i da je gospodarska aktivnost snažnija od očekivane ne bih rekao da u ovom trenutku moramo biti posebno zabrinuti. Međutim, daljnji rast rashoda kao i zahtjevi za povećanjem plaća u javnom sektoru mogli bi dovesti do srednjoročnih inflatornih pritisaka zbog čega bi monetarnoj politici bilo teže vratiti inflaciju unutar ciljanih okvira, kao i do rekalibracije monetarne politike. Vladine mjere za zaštitu gospodarstva od utjecaja visokih cijena energije trebaju biti privremene, ciljane i osmišljene na način kojim se potiče manja potrošnja energije, a trajnije fiskalne mjere trebaju biti usmjerene jačanju potencijalnog rasta i produktivnosti europodručja što bi bilo od koristi za srednjoročne i dugoročne inflacijske izglede.

P: Jasno je da jačaju pritisci na plaće. Jeste li zabrinuti?

O: Plaće još uvijek samo hvataju korak. Realne plaće pale su u 2022. a pregovori o plaćama za 2023. ukazuju na njihov nominalni rast od otprilike 5%, što je još uvijek ispod projicirane inflacije.

Rastu pritisci po pitanju plaća, ali za sada, to bih više okarakterizirao kao utjecaj cijena na plaće, odnosno inflatorne pritiske na plaće. Tako da je očit utjecaj inflacije na porast plaća. No porast plaća koji potiče inflaciju je do sada bio ograničenog opsega, i tek trebamo vidjeti razmjer tog prijenosa u nadolazećem razdoblju kao i rizik koji predstavlja za ustrajnost temeljne inflacije.

P: Tržišta su mirno prihvatila najavu kvantitativnog zaoštravanja. Daje li vam to nadu da će taj proces ići glatko?

O: Od početka moj je osjećaj bio da će se taj postupak odvijati glatko. Krenuli smo pažljivo s manjim obujmom, koji će se povećavati. Tržište je sposobno apsorbirati brojeve o kojima pričamo.

P: To znači da ste za povećanje obujma kvantitativnog zaoštravanja?

O: Kroz neko vrijeme, da.